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Mittelständische Unternehmen – Vor- und Nachteile eines Delistings

Frankfurt am Main, den 28.06.2014 von Oliver Krautscheid


Der Börsengang eines mittelständischen Unternehmens (sog. Listing) kann unterschiedliche Motive aufweisen. Denkbar wäre, dass nach erfolgreicher Etablierung des Geschäftsmodells, für ein stärkeres Wachstum weitere finanzielle Mittel erforderlich sind. Eine Finanzierung durch Fremdkapital könnte zu diesem Zeitpunkt noch ungünstig sein, so dass die Finanzierung des Wachstums durch die Ausgabe von Aktien attraktiv erscheint. Darüber hinaus kann durch einen Börsengang die Bekanntheit des Unternehmens gesteigert werden.

In der Sphäre der Börsennotierung unterliegt das Unternehmen aber auch einem Sonderrecht, in aktien- als auch aufsichtsrechtlicher Hinsicht. So sind die Unternehmen zur Einhaltung der Vorgaben und Formalitäten verpflichtet, welche einen nicht unerheblichen Aufwand mit sich ziehen. Darunter fällt u.a. der Konzern- und Halbjahresabschluss nach IFRS, gefolgt von einem nicht geringen Compliance-Aufwand zum Einhalten der Zulassungsfolgepflichten. Auch zu nennen ist, dass bei börsennotierten Unternehmen restriktive Anforderungen an die Vorstandsvergütung bestehen und dass Schadensersatzansprüche gegen Vorstands- und Aufsichtsratsmitglieder erst nach zehn statt fünf Jahren verjähren.

Für einen Börsenrückzug (sog. Delisting) können ebenfalls verschiedene Motive in Betracht kommen. Wenn die Aktie einen zu geringen Streubesitz aufweist und sowieso kein aktiver Handel mehr stattfindet, kann ein Listing nicht nur sinnlos, sondern auch belastend sein.  Auch in Restrukturierungssituationen binden gerade die umfangreichen Zulassungsfolgepflichten Managementkapazitäten und erschweren oft den wünschenswerten Einstieg eines neuen Großaktionärs nach einem Kapitalschnitt. So könnte insgesamt durch ein Delisting auch die Übernahme seitens eines anderen Hauptaktionärs erleichtert werden. Zudem sind in diesem Zeitpunkt neue Aktien nicht plazierbar, da der Ausgabepreis unter dem aktienrechtlichen Mindestausgabepreis von 1 € läge. Ferner wird es bei vielen mittelständischen Unternehmen so sein, dass sie nach erfolgreichem Aufbau ihres Geschäfts keine zusätzlichen Eigenkapitalmittel benötigen und eine Fremdfinanzierung durch Bankdarlehen oder Anleihen nunmehr attraktiver und günstiger ist. Auch die durch ein Listing ersparten Kosten, können in das Wachstum des Geschäfts investiert werden.

Der Vollzug des Delistings unterliegt den gesetzlichen Regelungen des Börsengesetzes und der jeweils geltenden Börsenordnung. Mit Berücksichtigung des Anlegerschutzes wird der Antrag auf Rückzug von der Börse erst nach einem Zeitraum von sechs Monaten wirksam. Nach der neuen „Frosta-Entscheidung“ des BGH (2012) bedarf es dazu keines Hauptversammlungsbeschlusses mehr, sowie ein im Spruchverfahren überprüfbares Abfindungsangebot an die Aktionäre. Der BGH führte dazu aus, dass die gesteigerte Verkehrsfähigkeit einer Aktie aufgrund des Börsenhandels nicht vom grundgesetzlichen Eigentumsschutz erfasst wird. Zwar schütze das Eigentumsrecht den Bestand, nicht aber den  wirtschaftlichen Vorteil aus einer Börsennotiereung oder eben dessen Verkehrsfähigkeit bei Börsenrückzug. Einzig die Düsseldorfer Börsenordnung sieht ein solches Verfahren, nach der sog. alten „Macrotron- Entscheidung“ bzw. diese Voraussetzungen für den Rückzug noch vor.

Durch den Börsenrückzug ergibt sich mithin für mittelständische Unternehmen insofern ein Nachteil, dass in nicht erwünschten Übernahmesituationen der potenzielle Erwerber eben nicht an die Vorschriften des WpÜG gebunden ist. So könnte es mangels anderweitiger Auswegsmöglichkeiten dazu kommen, dass jedes Erwerbsangebot zu einem einigermaßen vernünftigen Preis sicherlich durchschlagenden Erfolg haben wird. Darüber hinaus bedeutet ein Delisting für die Gesellschaft im Falle einer Kapitalerhöhung ein höherer Aufwand in Bezug auf die Veröffentlichung eines Wetpapierprospektes. Denn eine Prospektbefreiung für öffentliche Angebote gibt es nur für börsennotierte Gesellschaften, für Bezugsangebote in einem maximalen Umfang von 5 Mio. €. Damit geht gerade bei kleineren Kapitalerhöhungen ein erheblicher Aufwand einher.

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Oliver Krautscheid
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